文|招商(shāng)宏观(guān)张静静(jìng)团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计(jì)局发布4月全(quán)国(guó)规(guī)模(mó)以(yǐ)上工业企业(yè)绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工业企业(yè)营业(yè)收(shōu)入累计同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上工业企业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增速(sù)降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业利(lì)润的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框(kuāng)架(jià)看，我们认(rèn)为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正(zhèng)转负的(de)原因主要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和(hé)其他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业(yè)企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动(dòng)去(qù)库存(cún)时间(jiān)偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力(lì)依然较大，与3月份(fèn)相比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增加(jiā)。2）分所(suǒ)有制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利(lì)润累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游(yóu)采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润增速(sù)表现(xiàn)较好，石油和天(tiān)然气开采等其(qí)他行业的(de)利润增速降(jiàng)幅依然较大(dà)；中(zhōng)游原材料加工(gōng)业和装备制造业的(de)利润(rùn)增(zēng)速出现明(míng)显分化，中(zhōng)游原(yuán)材料加工业的利(lì)润增速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增(zēng)速的(de)主要拖累(lèi)，中游装备制造业利润增速(sù)回升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的(de)主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体(tǐ)而(ér)言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业(yè)企业利润数据已表现出明(míng)显的(de)探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计增速(sù)爬(pá)升的行业进一(yī)步(bù)增多；二，营(yíng)业收入增速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制(zhì)造业有望继(jì)续(xù)成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的(de)主要(yào)拉动力。按当月利(lì)润增(zēng)速计算，4月份表(biǎo)现较好的行(xíng)业主(zhǔ)要有：汽车(chē)制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和其他(tā)运输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机(jī)械及器(qì)材(cái)制造业、仪器(qì)仪表制造业、文教、工(gōng)美(měi)、体育和(hé)娱乐用品制造业(yè)、橡胶和(hé)塑(sù)料(liào)制品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体(tǐ)来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累计同比增速降(jiàng)幅(fú)小幅收窄，但依(yī)然(rán)处于探底爬(pá)坡过程中(zhōng)。从(cóng)决定(dìng)企业(yè)利润(rùn)的量、价、成本三(sān)因素框架看，我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)，此轮工业企业利润增速由正转负的原因(yīn)主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)的下探幅(fú)度之深(shēn)和持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以及费用(yòng)率(lǜ)偏高严重制约工业企(qǐ)业(yè)利润爬坡(pō)速(sù)度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业利润(rùn)累(lèi)计增速出(chū)现回升(shēng)，其他13个(gè)行业的营业利润累计增速(sù)均出现(xiàn)回落，其中回落幅(fú)度较大的行业主要是农副食(shí)品加工(gōng)、煤炭(tàn)开采和(hé)洗选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅(fú)度较(jiào)大的行业(yè)主要是机(jī)械(xiè)和设备(bèi)修(xiū)理、汽车制造(zào)、通用(yòng)设备制造(zào)、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去年同期(qī)相(xiāng)比，工业企业经(jīng)营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货(huò)周转天数(shù)和应(yīng)收账(zhàng)款平均回收期(qī)进一步(bù)增加。

　　数据显示，规(guī)模以上(shàng)工业企(qǐ)业(yè)累计每百元营业收入中(zhōng)的(de)成本为(wèi)85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增加0.09元(yuán)）。产成品存货(huò)周转天(tiān)数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和私营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工(gōng)业(yè)企业和股份制企业利润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其(qí)中4月国(guó)有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期(qī)-16.2％），私营企(qǐ)业(yè)和股份制(zhì)企业同比增长分(fēn)别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和(hé)天然(rán)气开采(cǎi)等其他行业(yè)的利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选、有色(sè)金(jīn)属矿采选的增速依然(rán)为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天(tiān)然气(qì)开采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业(yè)和装备制造业的(de)利(lì)润增速出现(xiàn)明(míng)显分(fēn)化。中游原材(cái)料加工业的(de)利(lì)润增速均为负，尽(jǐn)管与上个月(yuè)相比，利润增(zēng)速跌幅普(pǔ)遍收窄，但(dàn)依然是整体(tǐ)工业企业(yè)利润增速的主要拖累。中(zhōng)游装备制造业利润(rùn)增(zēng)速回升(shēng)幅度较(jiào)大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速的(de)主要拉动(dòng)项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航空航(háng)天(tiān)、电气(qì)机(jī)械及器材制造、仪器仪表制造(zào)增幅(fú)延(yán)续上(shàng)个月亮(liàng)眼趋势，得(dé)益于国内汽车销售量(liàng)的提升和汽车(chē)产业链出口强(qiáng)劲，汽车制造业(yè)的利润增速降(jiàng)幅由负转正，此外叠(dié)加去年(nián)同期(qī)基数(shù)较(jiào)低，汽车制造业(yè)当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学原(yuán)料化学制品跌幅扩(kuò)大(dà)，分别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶(yě)炼(liàn)加工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃料(liào)加(jiā)工(gōng)、非(fēi)金属矿物制(zhì)品、黑(hēi)色金属冶(yě)炼加工、化学纤(xiān)维制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路(lù)船舶航(háng)空航天(tiān)、电气(qì)机械(xiè)及器(qì)材制造增(zēng)幅依(yī)旧(jiù)为正，并且增(zēng)速出(chū)现明(míng)显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一(yī)提的是，汽(qì)车制(zhì)造(zào)增(zēng)幅由负(fù)转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外部(bù)需(xū)求(qiú)同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文教(jiào)工美体育娱乐用品(pǐn)、食品制造(zào)、纺织业、家具制造等(děng)多个行业(yè)的利(lì)润增速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰等多(duō)个行(xíng)业的利(lì)润跌(diē)幅继续扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需求转好速(sù)度较慢，这也意味着下游行业的利(lì)润(rùn)增速向上(shàng)爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食(shí)品加工(gōng)、纺织服(fú)装、服(fú)饰、皮(pí)毛羽(yǔ)和(hé)制鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌(diē)幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但(dàn)持续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和塑(sù)料制品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶(chá)制造利润增速保持高位(wèi)，4月为(wèi)11.6％（3月13中国到美国几小时飞机，中国到美国多长时间飞机.5％）。

　　此外，公(gōng)共(gòng)事(shì)业中的机械和(hé)设(shè)备修理、电力热力(lì)利润(rùn)增速相对较(jiào)高，燃(rán)气生产和供(gōng)应利润增速降幅(fú)收(shōu)窄。其中机(jī)械和(hé)设备修理(lǐ)利润累(lèi)计增速(sù)上升(shēng)幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润累(lèi)计同比增速收(shōu)窄，但仍(réng)然保持高速(sù)增(zēng)长，4月收录(lù)47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水生产(chǎn)和供应(yīng)增幅略有(yǒu)上(shàng)升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收(shōu)窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的(de)探底爬坡(pō)信(xìn)号：一(yī)，营业利(lì)润累计(jì)增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入增速中国到美国几小时飞机，中国到美国多长时间飞机由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望(wàng)继续(xù)成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路(lù)、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美、体育和(hé)娱(yú)乐用品制造(zào)业、橡胶和塑料(liào)制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生产和(hé)供应(yīng)业(yè) 。

　　正(zhèng)如(rú)我(wǒ)们在《今年(nián)工业企业利(lì)润增速能否(fǒu)转正？》中所言，当前正处于第6次工业(yè)企业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始计(jì)算），如果按最(zuì)近两次探底历(lì)史来演绎(yì)的(de)话，至少还要在负值(zhí)区(qū)间(jiān)爬坡7-8个(gè)月左右(yòu)的时(shí)间，预计工业企业利润增速转(zhuǎn)正最早也需等到(dào)四(sì)季度(dù)。目前我国(guó)仍面临内需增(zēng)长缓慢和外需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直(zhí)接导(dǎo)致企业(yè)的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居(jū)不下导致的内(nèi)部(bù)压力，本轮(lún)工(gōng)业企业(yè)利润增速反弹速(sù)度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复力度低于预(yù)期(qī)。

　　以上内容来自于2023年5月(yuè)27日的《中游(yóu)装备(bèi)制造业利(lì)润增速明显回升——2023年4月工业企业(yè)利润分(fēn)析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一平，联系人罗(luó)丹

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