来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢(huī)复推(tuī)动出(chū)口(kǒu)形(xíng)势好(hǎo)转，出行需(xū)求释放催(cuī)化下游(yóu)消费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制(zhì)造业(yè)从去年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被动去(qù)库。从景(jǐng)气(qì)度边际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离(lí)疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距(jù)。

　　向前看(kàn)，考虑(lǜ)到(dào)疫后经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需求回落(luò)预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通运输(shū)、房(fáng)地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲弱的特(tè)点相一(yī)致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度边际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行(xíng)业(yè)景气度较高，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由于(yú)行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍然(rán)受(shòu)到价格(gé)下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服(fú)务消费需求得(dé)以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快(kuài)推进，生产(chǎn)端快(kuài)速恢复(fù)，是推动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回(huí)落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续(xù)驱(qū)动国(guó)内(nèi)经济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修(xiū)复，消费倾向明(míng)显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一(yī)步增(zēng)强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费(fèi)有望持续修复，家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周期相(xiāng)关的(de)可选消费也有望(wàng)进(jìn)一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势(shì)增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费(fèi)稳步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利有望向上修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动(dòng)去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)有(yǒu)望改善，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国(guó)内经(jīng)济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一(yī)季度经济复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现(xiàn)超预(yù)期增长，指向疫后(hòu)复苏背景下(xià)，国内经济(jì)企稳回升。但不同于(yú)海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发生(shēng)在外(wài)需回落、国(guó)内经济转向高(gāo)质(zhì)量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后(hòu)经济(jì)复(fù)苏(sū)的力量并不(bù)均衡，行业分化特征(zhēng)明(míng)显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层面，观测当前(qián)各行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观(guān)测各(gè)行业(yè)表现(xiàn)来看(kàn)，今年一季度制(zhì)造(zào)业(yè)、交(jiāo)通运(yùn)输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基(jī)期计算(suàn)各年份的复合(hé)增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一(yī)产(chǎn)业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业(yè)农村现(xiàn)代化的目(mù)标有关(guān)。

　　今年一(yī)季度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎(yíng)来较(jiào)快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年(nián)增速(sù)，与去年(nián)下半年(nián)之后外需转弱、居(jū)民(mín)商(shāng)品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑业景气(qì)度(dù)明显(xiǎn)回落(luò)，增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地(dì)产新(xīn)开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三产(chǎn)业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季(jì)度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存(cún)在(zài)产出缺(quē)口。其中，受益于(yú)居(jū)民出(chū)行活(huó)动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值(zhí)增(zēng)速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年(nián)来的平均增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢(huī)复较(jiào)慢。而受益于新房和(hé)二(èr)手房销售回(huí)暖，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中下游改善幅度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景气度的观测(cè)，我们采用量(liàng)（各(gè)行业工业增加(jiā)值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以来的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的(de)分位数水(shuǐ)平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气度出(chū)现(xiàn)普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关(guān)的(de)行业景气度最高，部(bù)分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在(zài)高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家(jiā)具(jù)制(zhì)造行业也呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落(luò)，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气度居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料(liào)成本下跌(diē)有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在去库进(jìn)程有关。其(qí)中，电气机械、专用设备、运输设(shè)备工(gōng)业增加值增速改善幅度(dù)最大(dà)，受益于国内产业升级、出口优势带来的韧性(xìng)驱动；其次是汽(qì)车制(zhì)造、金(jīn)属制(zhì)品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用设备(bèi)、电(diàn)子(zi)设备，与(yǔ)房地产(chǎn)新开工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工(gōng)行(xíng)业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。其中(zhōng)，有色金属行业生产端改善幅(fú)度(dù)最(zuì)大，3月增加(jiā)值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗商(shāng)品(pǐn)下行周(zhōu)期影响，价格(gé)依(yī)旧承压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品景气度提升，但由于库存水平偏高(gāo)，价(jià)格仍(réng)处(chù)在下跌(diē)区间，拖累(lèi)整体盈利(lì)水平；石化链条行业(yè)生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的景(jǐng)气度(dù)偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去(qù)年同期(qī)也出(chū)现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现(xiàn)边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格(gé)水平同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩张有(yǒu)关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存(cún)同比(bǐ)处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面(miàn)，消(xiāo)费场景恢复(fù)后(hòu)，出行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压的(de)购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢(huī)复，是推动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回(huí)落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于(yú)消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收入提(tí)升和(hé)消费意(yì)愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及(jí)家(jiā)电、家具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和(hé)消费数据看(kàn)，居(jū)民收(shōu)入(rù)增速提(tí)升(shēng)，消费(fèi)倾向开始回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民人(rén)均可支配(pèi)收(shōu)入增速(sù)提升(shēng)至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居(jū)民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服(fú)务业恢复持续向好，有(yǒu)望(wàng)带(dài)动相关就业(yè)岗位加(jiā)快(kuài)恢复(fù)，进(jìn)一步提振(zhèn)居(jū)民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投资(zī)信心(xīn)正在筑底。今年以来，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存(cún)款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增量(liàng)均值(zhí)，也(yě)低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民(mín)部门(mén)新增净融(róng)资同比(bǐ)多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连续2个月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开(kāi)始放(fàng)缓。今年第一季度城镇储户(hù)问(wèn)卷调(diào)查结果显(xiǎn)示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和(hé)“更多(duō)投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和(hé)投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装备制(zhì)造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　一方(fāng)面，今(jīn)年一季度国内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美供需(xū)缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国内复工(gōng)复产加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释(shì)放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出口优势(shì)增强(qiáng)。今年(nián)在海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能源(yuán)产品优势(shì)强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业盈利下滑和库存高位，对(duì)制(zhì)造业投(tóu)资(zī)扩(kuò)产造成(chéng)一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望(wàng)向上修复。目前看，电(diàn)气机械等装备(bèi)制造(zào)业去库进程已(yǐ)进(jìn)入(rù)下半场，今(jīn)年(nián)1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库(kù)存增速(sù)呈(chéng)现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着(zhe)需(xū)求回暖、盈利修复(fù)，企业(yè)将(jiāng)从主动(dòng)去库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外观(guān)察(chá)

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性数据：各国国(guó)债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国(guó)10年期国(guó)债收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其(qí)中通胀(zhàng)预(yù)期较上周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周(zhōu)末(mò)上升(shēng)7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率(lǜ)利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调整(zhěng)利(lì)差(chà)较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西(xī)兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧加息步(bù)伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布(bù)，显示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮(pí)书(shū)称，最近几周美国总体经(jīng)济活动(dòng)几乎没(méi)有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性(xìng)增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官(guān)员表(biǎo)示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步(bù)收紧政策来(lái)应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息结束后(hòu)美联储将(jiāng)需要在(zài)一(yī)段时间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要(yào)进一步(bù)进入限制性(xìng)区域，终端利率或将高于5％，具(jù)体取决于经济(jì)和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策(cè)会议纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪(jì)要(yào)显示(shì)，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一些委员(yuán)认为(wèi)整体而言通胀风(fēng)险倾向于上行(xíng)。金融(róng)市场(chǎng)紧(jǐn)张局势被(bèi)视为经(jīng)济(jì)和通胀前景(jǐng)重大不确定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市(shì)场的紧张(zhāng)局势不太(tài)可(kě)能从(cóng)根(gēn)本上改变欧洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提振半(bàn)导体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体(tǐ)制造市场的份额(é)从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片(piàn)制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半(bàn)导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示，正在推出一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限(xiàn)相关立法措(cuò)施。白宫需(xū)要开(kāi)始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望(wàng)提高债务上(shàng)限并削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法措施；债务法(fǎ)案将设法(fǎ)收(shōu)回未使用(yòng)的防疫(yì)资金用于日(rì)常(cháng)开支；法案(àn)将减少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财(cái)政部长耶(yé)伦就(jiù)中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但(dàn)未来仍将强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱(tuō)钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中(zhōng)国建立“建(jiàn)设(shè)性和(hé)公平的(de)经济关系”。但“当美国利(lì)益受到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚定地(dì)捍卫国(guó)家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关(guān)系为代价。在国际关系中，耶伦表示(shì)美(měi)中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临(lín)债务问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度(dù)均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升。4月以(yǐ)来(lái)，全(quán)国水泥(ní)价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北(běi)、东北(běi)、华(huá)东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西南(nán)各区价(jià)格指数(shù)环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个(gè)百分点。其中，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交(jiāo)面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城(chéng)土地供应面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地(dì)成(chéng)交(jiāo)面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬(shū)菜(cài)价(jià)格(gé)环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均零(líng)售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍说一个人不上道是什么意思，不上道是什么意思？下(xià)行

　　货币(bì)市(shì)场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消(xiāo)费持续回升的(de)动力；国资委强调着力发展战略(lüè)性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发(fā)展改革委举行(xíng)4月份新闻(wén)发布会，强调(diào)要提振消费持(chí)续回升(shēng)的动力。接下来将(jiāng)重点做好四(sì)方(fāng)面工(gōng)作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消(xiāo)费(fèi)、服务消费、农村(cūn)消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费(fèi)，大力推(tuī)动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有(yǒu)关方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和消费全(quán)链条良性循环促(cù)进机制；四(sì)是，研究(jiū)制定关于(yú)营造放心消费环(huán)境的(de)政策文(wén)件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国(guó)资央企(qǐ)着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特(tè)别是战略(lüè)性新兴产业(yè)。会议认为，要更好推动国资央企在中国式(shì)现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力提升科技(jì)自立自(zì)强(qiáng)水平，提升自主创新能力(lì)；着力发展实体经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国企(qǐ)改革深化(huà)提升(shēng)行(xíng)动(dòng)组(zǔ)织实施(shī)，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一(yī)季度工业和信息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步(bù)将制(zhì)定(dìng)实施(shī)重点行(xíng)业(yè)稳增(zēng)长的工作方案。一是营造良好产业发(fā)展(zhǎn)环境(jìng)，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大(dà)对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三(sān)是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四(sì)是持续增强(qiáng)发(fā)展(zhǎn)动(dòng)能(néng)，加快战略性(xìng)新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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