来源(yuán)：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加息的(de)关键仍是通胀压(yā)力太大。

　　本(běn)次美联(lián)储声明较3月有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为(wèi)“一季(jì)度(dù)经济温和增长，就(jiù)业强劲，失业率在(zài)低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导(dǎo)致家庭(tíng)和企业信贷的(de)收紧。第三(sān)，重申通(tōng)胀压力，“通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)仍然(rán)很高，委员(yuán)会(huì)仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”。第四(sì)，修改货币政(zhèng)策(cè)表述，重申“委员(yuán)会评(píng)估货币政策(cè)的(de)滞(zhì)后影响”，删除(chú)“委员会(huì)预计一些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关于经济，认为经济可能面临(lín)来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现(xiàn)；预计美(měi)国(guó)经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于加息，本次(cì)加息依然是共(gòng)识；认为原则(zé)上不需(xū)要利率提(tí)高那么高，正在评估是否(fǒu)达(dá)到限(xiàn)制性水平，认为(wèi)或(huò)已经达到（或(huò)已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市场在走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但(dàn)依(yī)然高企，远(yuǎn)高于(yú)目标，降低通胀仍(réng)需较长时(shí)间，当前降息并不合适。关(guān)于银(yín)行和(hé)债务上限，强(qiáng)调地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希(xī)望大型银行(xíng)进行大规模收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美(měi)国(guó)银行(xíng)系统(tǒng)健康(kāng)且(qiě)具有弹性(xìng)。强调应及时提(tí)高(gāo)债务(wù)上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月(yuè)3日(rì)，美联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以来的高点(diǎn)。此外，上调(diào)准备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔(gé)夜逆回(huí)购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将继续减持美(měi)国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿(yì)美(měi)元MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加(jiā)息的关键仍在于通胀压力较大。例(lì)如，3月美国核心通胀季调环比仍(réng)在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个月处于高(gāo)位；核(hé)心(xīn)通胀年(nián)化同比也(yě)仍在4.9％，边(biān)际上(shàng)并没有明显降温。本轮加息是80年代(dài)以来最(zuì)快的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将(jiāng)结(jié)束

　　从声明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变(biàn)化？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重申(shēn)经济依然稳健。不(bù)过表述修改为“1季度(dù)经济活(huó)动以适度的速度(dù)增(zēng)长，最近几个月就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压(yā)力。“通货膨胀仍然(rán)很高”、“委员会仍然高(gāo)度关(guān)注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目标”。

　　关(guān)于加(jiā)息方面(miàn)，或将停(tíng)止加(jiā)息(xī)。重申委员会(huì)将评(píng)估货币政策的滞后影响，“在确定(dìng)额(é)外的政策(cè)紧缩在多(duō)大程度上(shàng)适合于随(suí)着时间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币(bì)政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经(jīng)济活动(dòng)和通(tōng)货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济和金融发(fā)展”。重点是删除了“委员会预计，一(yī)些额外的(de)政策紧缩可(kě)能(néng)是适当的，以实现一(yī)种货币政策(cè)立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美(měi)国银行(xíng)稳健。“美(měi)国银行体系(xì)稳健且富有(yǒu)弹(dàn)性”；明确(què)银(yín)行风(fēng)险导致了家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表述为“可能(néng)”），重(zhòng)申这对经济(jì)、就业和通(tōng)胀(zhàng)的影响存在不确定性(xìng)，“家庭和企业信贷条件收紧可能会(huì)拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威(wēi)尔认(rèn)为(wèi)，经济可能面(miàn)临来自紧缩(suō)信贷的阻力，其(qí)影(yǐng)响还需要时(shí)间来(lái)体现（尤其是住房和投资领域(yù)）。不过(guò)明确指出，如果美国出(chū)现经济衰退(tuì)，希望(wàng)是温和的；强(qiáng)调(diào)，美国(guó)可能(néng)会出现轻微的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　关于(yú)加息(xī)周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释，或已经达(dá)到限制(zhì)性(xìng)水平。美联储(chǔ)在3月(yuè)议息(xī)会议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问题；不过，鲍(bào)威(wēi)尔指出本次加息依然(rán)是共识，所有人全票通(tōng)过(guò)，一些政(zhèng)策制定(dìng)者谈(tán)到停(tíng)止加息(xī)，但不是本次会(huì)议。

　　对于未(wèi)来利率终点的问(wèn)题，鲍(bào)威尔(ěr)认为原则上不(bù)需要利率提高那么(me)高(gāo)，正在评(píng)估(gū)是(shì)否达到限制(zhì)性(xìng)水平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平（或已(yǐ)经接(jiē)近达(dá)到(dào)），也(yě)就意味着也许可以暂停加息了。后续政策(cè)变化(huà)的关键仍是审(shěn)视数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息，当前并不合适(shì)。鲍威尔强调，美(měi)国劳动(d周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释òng)力市场在走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，失业率仍在低位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于(yú)目标水平，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长时(shí)间(jiān)，当(dāng)前(qián)降息(xī)并不(bù)合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地(dì)区性银(yín)行发挥非常重要的作用(yòng)，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购，银行业总体上(shàng)有所改(gǎi)善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。银(yín)行危机的影响程度(dù)目前尚(shàng)不(bù)确定。

　　关于债务上(shàng)限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及(jí)时提(tí)高债务上限，如果没有达(dá)成债务(wù)协议，经(jīng)济(jì)后果(guǒ)“高度不(bù)确定”。此前，美国(guó)财(cái)政部长耶伦也强(qiáng)调(diào)，如果国会不尽早采(cǎi)取(qǔ)行(xíng)动提(tí)高债务上限(xiàn)，美国可能(néng)最(zuì)早于(yú)6月1日(rì)出现(xiàn)债务违(wéi)约。

　　由于(yú)美(měi)联邦政府触(chù)及31.4万亿美(měi)元的法(fǎ)定举债上限(xiàn)，美(měi)国财政部于今(jīn)年1月(yuè)宣布采取特别(bié)措施，避免联(lián)邦政(zhèng)府发生债务违约。美国国(guó)会预算办(bàn)公室(shì)5月1日发布的最新报(bào)告显示，美国在6月初耗尽资金的风险较之前(qián)更高(gāo)。

　　往前看(kàn)，美(měi)国银行(xíng)风险(xiǎn)演变成系统(tǒng)性(xìng)风险的概(gài)率(lǜ)或有限，但中小银行破产或依然(rán)会出现。目前市(shì)场依然预(yù)期美(měi)联储6-7月维持利率水(shuǐ)平不变，9月开始降息(xī)（概率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概(gài)率达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依然有韧性(xìng)；美国通胀压力仍大(dà)，年(nián)内降息(xī)概率或较(jiào)低。

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