文|招商(shāng)宏观张静(jìng)静(jìng)团队

　　核心观(guān)点

　　事(shì)件：2023年(nián)5月27日，国(guó)家(jiā)统计(jì)局(jú)发布4月全(quán)国规模以(yǐ)上工业企业绩效(xiào)数据。4月(yuè)份，规(guī)模以上(shàng)工业企业营(yíng)业收入累计同比增长0.5％；规模(mó)以上工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡(pō)过程(chéng)中。从(cóng)决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认(rèn)为，此轮工业企业(yè)利(lì)润增(zēng)速由正转负的原(yuán)因主要源于(yú)PPI下(xià)行(xíng)，但(dàn)本轮工业企业(yè)利润累(lèi)计增速(sù)的下(xià)探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素(sù)叠(dié)加(jiā)导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去(qù)库(kù)存时间偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约工业企业(yè)利润(rùn)爬坡(pō)速度 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数据(jù)看：1）与去年同期(qī)相比，工(gōng)业(yè)企业(yè)经营绩(jì)效的增长压力依然(rán)较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平(píng)均回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私(sī)营企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅(fú)出现收窄，国(guó)有工(gōng)业企业和股份制企业利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅进蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病一步(bù)扩(kuò)大。3）上游采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利(lì)润增(zēng)速表现较好，石油和(hé)天(tiān)然气开采等其他行业的利润增速(sù)降幅依然较大(dà)；中游原材料加工业和装备制(zhì)造业的(de)利润(rùn)增(zēng)速出现明(míng)显分化，中游原(yuán)材(cái)料加工业(yè)的利润增速均为负，是(shì)整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制造(zào)业利(lì)润增速(sù)回(huí)升幅度较大，成为整体工业企业利(lì)润增速的(de)主要(yào)拉动(dòng)项。在价格(gé)水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求同(tóng)时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增(zēng)速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月份公布(bù)的工业企(qǐ)业利(lì)润数(shù)据已表现出(chū)明显的探(tàn)底爬(pá)坡信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业进(jìn)一(yī)步增多(duō)；二，营(yíng)业收入(rù)增(zēng)速由负转正，营业(yè)利(lì)润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业(yè)有望继续(xù)成为拉(lā)动工(gōng)业企业利润增速回升的(de)主要拉动力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的(de)行业主要有：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设(shè)备制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来(lái)看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计(jì)增速的下探(tàn)幅度之深(shēn)和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其他多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及(jí)费用率(lǜ)偏高(gāo)严重制约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡(pō)速(sù)度(dù)。

　　与上个(gè)月相比(bǐ)，39个主要(yào)细(xì)分行业中(zhōng)，有26个(gè)行业的营(yíng)业利润累计增速出(chū)现回升，其他(tā)13个行业(yè)的营(yíng)业利润累计(jì)增速均出(chū)现(xiàn)回(huí)落，其中回落(luò)幅度较(jiào)大的行业主要(yào)是农副食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回(huí)升幅度较大的行业主要是机械和(hé)设备修(xiū)理、汽(qì)车制造、通用设备(bèi)制造、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去年同(tóng)期相比(bǐ)，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的增长压力依(yī)然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天(tiān)数和应收(shōu)账款平(píng)均回收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，规模以上工业企业累计每百元(yuán)营业收入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环(huán)比增(zēng)加0.09元(yuán)）。产(chǎn)成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环(huán)比增加(jiā)0.14天）；应(yīng)收账款平均回(huí)收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港澳台商和私(sī)营企业利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企业(yè)和(hé)股份制企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工(gōng)业(yè)企业利润累(lèi)计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及(jí)港(gǎng)澳台商(shāng)利润(rùn)同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私(sī)营企业(yè)和股份制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等其他行(xíng)业的利润(rùn)增(zēng)速降幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的增速依然(rán)为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天(tiān)然气开采、煤炭(tàn)开采和(hé)洗选、黑(hēi)色金属矿采选业(yè)、废物资源(yuán)综合利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利润(rùn)增速出现明显分化。中游(yóu)原材(cái)料加工业的利润增速均为(wèi)负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速(sù)跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增速的主要拖(tuō)累。中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业利(lì)润增速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速的主要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路(lù)船舶航空航(háng)天、电气(qì)机械及器(qì)材(cái)制造、仪器仪表制造(zào)增幅延续上个月亮(liàng)眼(yǎn)趋(qū)势，得益于国(guó)内汽车销售量的提升和(hé)汽车(chē)产业链出口强劲，汽车(chē)制造业的利润增(zēng)速降幅由负转正，此外叠加去年同期基(jī)数较(jiào)低，汽车制(zhì)造业当月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、专用(yòng)设备制造、石油(yóu)煤炭(tàn)及燃料加(jiā)工、非金属矿(kuàng)物制品(pǐn)、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造、金属(shǔ)制品、计(jì)算(suàn)机通信和电子(zi)设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制(zhì)造(zào)、通用设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航(háng)天、电气机(jī)械及器材制造增幅依旧为正，并且增速(sù)出现明(míng)显回升，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车(chē)制造增(zēng)幅由(yóu)负(fù)转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情(qíng)况下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏力(lì)，文教工美体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具制造(zào)等多(duō)个行业的利(lì)润增速跌幅(fú)放缓(huǎn)，但依然为负；农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅(fú)继(jì)续扩大。往(wǎng)后看，价格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求转好速度较慢(màn)，这也意味着下游(yóu)行(xíng)业的利润增(zēng)速向(xiàng)上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品(pǐn)和(hé)医药制造跌幅(fú)扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造(zào)和(hé)印(yìn)刷和记录媒(méi)介(jiè)利润降幅放(fàng)缓，但(dàn)持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负(fù)转正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制(zhì)品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和(hé)茶(chá)制(zhì)造利(lì)润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械和设(shè)备修理、电(diàn)力(lì)热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生产和(hé)供应利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。其(qí)中机械(xiè)和(hé)设备修理(lǐ)利(lì)润累(lèi)计增速上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速(sù)收窄，但仍然保持高速增长，4月(yuè)收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和(hé)供应增(zēng)幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产(chǎn)和(hé)供(gōng)应降(jiàng)幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布的工业企(qǐ)业利(lì)润数据已(yǐ)表现(xiàn)出(chū)明显的(de)探底爬(pá)坡信号(hào)：一，营(yíng)业利润累计增速(sù)爬(pá)升的行(xíng)业进一步增(zēng)多；二，营业收入增速由(yóu)负(fù)转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业企业利润增(zēng)速回升(shēng)的主要拉动力。汽车(chē)制造(zào)、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用设(shè)备制(zhì)造(zào)业、电气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐(lè)用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如(rú)我们(men)在《今年工业(yè)企业利润增速能否转正？》中所(suǒ)言(yán)，当前正处于(yú)第6次工业企业利(lì)润探底阶段（从2000年(nián)开始(shǐ)计算），如果(guǒ)按最近两次(cì)探底历史来演(yǎn)绎的话(huà)，至少(shǎo)还要在(zài)负值(zhí)区(qū)间爬坡7-8个月左右(yòu)的时间，预计工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速转正最(zuì)早也(yě)需等到(dào)四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲(pí)弱的“弱复苏”阶(j蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病iē)段，这直接导致(zhì)企业的产能利(lì)用(yòng)率持续下(xià)滑。此外，叠(dié)加营业(yè)成本高居不下导致的内部压(yā)力，本轮工业企业利润增速反弹(dàn)速(sù)度大(dà)概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容(róng)来自于2023年5月27日(rì)的(de)《中游装备制造业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业利(lì)润分析》报告，报告作者张静静、张一平，联系人罗丹(dān)

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