金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的(de)规模和(hé)地方(fāng)政(zhèng)府的偿债(zhài)能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如(rú)何如何(hé)处置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债(zhài)包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投(tóu)债(zhài)在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机(jī)构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非(fēi)标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究(jiū)中心提出(chū)，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力(lì)已(yǐ)无(wú)法得到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩(suō)水的背景下(xià)，地方政府(fǔ)的财权与事权(quán)不(bù)匹配问(wèn)题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了(le)。需(xū)要(yào)调整(zhěng)中(zhōng)央和地(dì)方之间债(zhài)务余(yú)额的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央政(zhèng)府(fǔ)的发债规模，为地方经(jīng)济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区(qū)域性(xìng)金融风(fēng)险显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门(mén)完(wán)全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建(jiàn)议，中央政策(cè)上支持地方(fāng)政(zhèng)府通(tōng)过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类(lèi)典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务(wù)的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投(tóu)债与地方政府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机(jī)构转变(biàn)为市场化(huà)运(yùn)营(yíng)主体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然把城投(tóu)债(zhài)看作由地方(fāng)政府(fǔ)背书的高信用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投融资(zī)机(jī)构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的(de)企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要(yào)包括向(xiàng)银行(xíng)借(jiè)款和发行债券(quàn)融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前(qián)一种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模(mó)也(yě)不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模(mó)明显超过地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍(réng)属于地(dì)方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高(gāo)等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违约情(qíng)况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府应确(què)保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财政收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益率普遍高(gāo)于东部发达(dá)省市(shì)。2022年13个(gè)省(shěng)土地(dì)出(chū)让金对政府(fǔ)债务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国(guó)的信用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现(xiàn)象(xiàng)加剧(jù)，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西(xī)、宁夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来城投债加(jiā)权(quán)平均票(piào)面利(lì)率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降(jiàng)。为(wèi)此，地方政府应(yīng)该(gāi)确保城(chéng)投债的(de)按时兑付。因为(wèi)违(wéi)约不(bù)仅不能解决债务问题，反而(ér)会恶化区(qū)域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难(nán)、融资(zī)贵。从(cóng)未来区域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现(xiàn)经济平稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首先(xiān)要(yào)确(què)保城投债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提(tí)出(chū)“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在(zài)政策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如(rú)帮助(zhù)地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借(jiè)新(xīn)还旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策(cè)性(xìng)银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给予政策上(shàng)的(de)支(zhī)持。因为(wèi)今年3月(y郭晶晶一胎为什么选择鬼节生，郭晶晶一胎什么时候出生的uè)1日(rì)，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号(hào)提案的答复(郭晶晶一胎为什么选择鬼节生，郭晶晶一胎什么时候出生的fù)中(zhōng)表示，将适时出台(tái)制(zhì)度(dù)规定及操作细则，探索国有权(quán)益份(fèn)额规(guī)范化退出的(de)有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出(chū)让国(guó)有企业股权(quán)获得收入偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上(shàng)市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国(guó)经济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域(yù)性(xìng)金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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