来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联(lián)储如期加息25BP，并按计(jì)划缩表。坚(jiān)持(chí)加息的关键仍(réng)是通胀压力太大。

　　本(běn)次(cì)美联储声明(míng)较(jiào)3月有何变化？第一，重申(shēn)经济依然稳健(jiàn)，表述(shù)修改(gǎi)为(wèi)“一季度经济温(wēn)和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失业率在低(dī)位(wèi)”。第二，重(zhòng)申美国银行(xíng)稳健(jiàn)，明(míng)确银行(xíng)风险导致家(jiā)庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通(tōng)胀(zhàng)压(yā)力(lì)，“通货膨胀(zhàng)仍然很(hěn)高，委员(yuán)会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风(fēng)险”。第(dì)四，修(xiū)改货币政策表(biǎo)述，重(zhòng)申“委(wěi)员(yuán)会评估货币政策的滞(zhì)后(hòu)影响”，删除“委员(yuán)会预计一些额外的政策紧缩可(kě)能是(shì)适当的(de)”。

　　鲍(bào)威尔有何(hé)表态？关于经济，认为经济可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其影响(xiǎng)还需要时间来体现(xiàn)；预计美国经济温(wēn)和增长，有可能(néng)避免衰退，或(huò)者(zhě)是温和(hé)衰退(tuì)。关于加息，本(běn)次加息(xī)依(yī)然是共识；认为(wèi)原则上不需(xū)要(yào)利率提高(gāo)那么高，正在评(píng)估是否达到(dào)限(xiàn)制(zhì)性水平，认为或已经(jīng)达到(dào)（或已经接(jiē)近达(dá)到）。关于(yú)降息，强调劳动力市场在(zài)走(zǒu)弱，但依然强劲(jìn)，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企(qǐ)，远(yuǎn)高于(yú)目(mù)标(biāo)，降低(dī)通(tōng)胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间，当前降息并不合适。关于银(yín)行和债务上限，强调地区性银行发挥非常(cháng)重要的作用，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购，银行业总体上(shàng)有所改善(shàn)，美国(guó)银行(xíng)系统健康且具(jù)有弹(dàn)性。强调应及时提(tí)高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期(qī)加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会(huì)议决定加息25BP，上调联邦(bāng)基金利(lì)率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以来的(de)高点。此外，上(shàng)调准(zhǔn)备(bèi)金余额利(lì)率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔(gé)夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩表(biǎo)，美联储(chǔ)将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美(měi)元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储(chǔ)坚持(chí)加息(xī)的关键仍在于(yú)通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环(huán)比仍(réng)在0.4％的(de)高位，且已经(jīng)连续4个(gè)月处于高位；核心通胀年(nián)化(huà)同(tóng)比也(yě)仍在4.9％，边(biān)际上并没有明(míng)显(xiǎn)降温。本轮加息(xī)是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结(jié)束

　　从声明(míng)来看，与2023年3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变(biàn)化？

　　关(guān)于经济(jì)方(fāng)面(miàn)，重申经济依然稳健。不过(guò)表(乔布斯为什么把苹果给库克biǎo)述(shù)修改(gǎi)为“1季(jì)度经济活动(dòng)以适度的速度增长，最(zuì)近几个月就业增长强劲，失业率保持在低(dī)位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申通(tōng)胀压力。“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高(gāo)”、“委员会仍然高度(dù)关注通(tōng)货(huò)膨胀风险”、“致力(lì)于(yú)恢复(fù)2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息(xī)方(fāng)面，或将停(tíng)止(zhǐ)加息(xī)。重申委员会将评估(gū)货币政策的(de)滞(zhì)后影响，“在确定额外(wài)的(de)政策(cè)紧缩(suō)在多大程度上适合于随着时间(jiān)的推移将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会将考虑货(huò)币政(zhèng)策的累(lèi)积乔布斯为什么把苹果给库克紧缩，货币政(zhèng)策影(yǐng)响(xiǎng)经济活动和通(tōng)货膨胀(zhàng)的滞后，以及经(jīng)济和金融发展”。重点是删除了“委员会预计，一(yī)些额外的政策紧缩(suō)可(kě)能是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政策立(lì)场”，表明美联储加息(xī)或将结(jié)束。

　　关于(yú)银行风(fēng)险，重申美国银(yín)行稳健。“美国银行(xíng)体(tǐ)系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行(xíng)风险导致了(le)家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的收紧（上一次表述为“可能”），重(zhòng)申这对经(jīng)济、就业和通(tōng)胀的影响存(cún)在(zài)不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧可(kě)能会拖累经(jīng)济活动、就业(yè)和通(tōng)胀，这些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待“软着陆(lù)”。美联储主席鲍威尔(ěr)认(rèn)为，经济可能面临(lín)来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影响还(hái)需(xū)要(yào)时间来体现（尤其是住房和投资领域）。不(bù)过明(míng)确指(zhǐ)出，如(rú)果美国出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强调，美国(guó)可能会出现轻微的(de)经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或(huò)已经达到限(xiàn)制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在(zài)讨(tǎo)论停止加息的问题(tí)；不过，鲍威尔指出(chū)本次(cì)加息(xī)依然是共识，所有(yǒu)人全(quán)票(piào)通过，一些政策制定(dìng)者谈到停止(zhǐ)加息，但不(bù)是本次会议。

　　对于未(wèi)来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认(rèn)为原则上不需要利(lì)率提高那(nà)么高(gāo)，正(zhèng)在评估是否达到限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平，认为(wèi)或已经达到了限(xiàn)制性水平（或已(yǐ)经(jīng)接近达(dá)到），也就意味着(zhe)也(yě)许可(kě)以暂停加息(xī)了。后续政策变化的(de)关键(jiàn)仍是审(shěn)视数据(jù)，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息(xī)，当前并(bìng)不合适。鲍威尔强调，美国劳动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，失业率仍在(zài)低位，薪资水平仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标(biāo)水平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不(bù)合(hé)适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型银行(xíng)进行大规模收(shōu)购，银行业总(zǒng)体上有(yǒu)所改善，美国银(yín)行系(xì)统健(jiàn)康且具有弹性。银行(xíng)危机的影响程度目前尚不(bù)确定(dìng)。

　　关于债务(wù)上限(xiàn)风(fēng)险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)应(yīng)及时(shí)提高债务(wù)上限，如(rú)果没(méi)有达成债(zhài)务协议，经(jīng)济后果“高度(dù)不确定”。此前，美(měi)国财政(zhèng)部(bù)长耶伦也强调，如果国会(huì)不尽早采取(qǔ)行(xíng)动提高(gāo)债务(wù)上限，美国可能最(zuì)早于6月(yuè)1日出现债务违约(yuē)。

　　由于(yú)美联邦政府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国(guó)财政部于今年1月(yuè)宣(xuān)布采取特别措施，避(bì)免(miǎn)联邦政府发生债务(wù)违(wéi)约。美国国会预算办(bàn)公室5月1日发(fā)布的最新报告显示，美国在(zài)6月初耗尽资(zī)金的风险较之(zhī)前更高。

　　往(wǎng)前看，美国银行风险演变(biàn)成系统性(xìng)风险的概率或有限，但中小银(yín)行破产(chǎn)或依然会出(chū)现。目前市(shì)场依然预期美联储6-7月(yuè)维持(chí)利率水平不(bù)变，9月开始(shǐ)降息（概率达70％），年(nián)内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为，美(měi)国(guó)经济虽在下滑，但(dàn)依然有韧性(xìng)；美国通胀压力仍大，年内降息概(gài)率或较(jiào)低。

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