来(lái)源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需(xū)求释(shì)放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被动去库。从(cóng)景气度(dù)边际表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮(yǐn)、房(fáng)地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式修(xiū)复放缓、海外总需求回(huí)落预(yù)期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输(shū)、房地产等行业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落(luò)，与年初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部(bù)来(lái)看，今年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去库(kù)进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表(biǎo)现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽(qì)车制造、金属制品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业(yè)景气度改善幅(fú)度(dù)最弱，由于(yú)行业库(kù)存水平偏(piān)高，多数行业仍(réng)然受(shòu)到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级(jí)或是推(tuī)动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求(qiú)得以释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加快推进(jìn)，生产端(duān)快速恢复(fù)，是推动(dòng)年(nián)初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是，一季度居民(mín)收入向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期(qī)间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修复(fù)，家电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出行及地产后(hòu)周期相关的可选消费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)，有望维持出(chū)口韧性；随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资(zī)需求有望改善，推动中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)景(jǐng)气度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济(jì)恢复力度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回(huí)落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但不同于海外(wài)国家疫后(hòu)复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复(fù)苏(sū)发生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济转向高质(zhì)量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明(míng)显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业(yè)景气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房(fáng)地(dì)产业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合增(zēng)速(sù)，观(guān)察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度(dù)第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近(jìn)年来加(jiā)快建(jiàn)设农业强国(guó)，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关(guān)。

　　今年一季度(dù)第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值(zhí)增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去年下(xià)半年之后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消费恢复(fù)偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加值(zhí)增速回落至1.9％，低(dī)于去年四(sì)季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍(réng)存在(zài)产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居(jū)民出(chū)行活动恢复，交(jiāo)通运输(shū)、仓储和邮(yóu)政业增(zēng)加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业(yè)增加值增(zēng)速(sù)小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情三年来的平均增速(sù)，但绝(jué)对水平不(bù)及(jí)2019年，指向(xiàng)供给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而受益于新(xīn)房和二手房销售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业(yè)增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气(qì)度的观(guān)测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速）与价格(gé)（各行业工业品价(jià)格(gé)增速）分别(bié)作为供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的(de)月度数据(jù)，首(shǒu)先将各行业增加值(zhí)增速(sù)调整为(wèi)以2019年(nián)为基期(qī)的(de)复(fù)合增速(sù)，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增(zēng)速和PPI增速的分(fēn)位数水平，通过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位(wèi)数水平，捕捉其(qí)边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际(jì)改善情(qíng)况来看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高(gāo)位放缓情(qíng)况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产(chǎn)后周(zhōu)期相(xiāng)关的行业景(jǐng)气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段(duàn)。今年(nián)3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位(wèi)数水(shuǐ)平均处在(zài)高(gāo)景气(qì)度区间，烟草、家具制(zhì)造行业也呈现“量价(jià)齐升”的(de)特征；食品制造景气度有所(suǒ)回落，农副加工行业(yè)表现为“量(liàng)价(jià)齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)；而(ér)随(suí)着防(fáng)疫(yì)需求的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原(yuán)材(cái)料成本下(xià)跌(diē)有关，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍在去(qù)库进程有(yǒu)关(guān)。其(qí)中，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增速(sù)改(gǎi)善幅度最大，受(shòu)益于国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性(xìng)驱动；其次是汽(qì)车(chē)制造、金属制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备(bèi)、电子设(shè)备，与房(fáng)地产(chǎn)新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电子(zi)行业周期性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅(fú)度偏(piān)弱，由于(yú)行(xíng)业库(kù)存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍受制于价(jià)格下跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大(dà)宗商品下行周期影响，价(jià)格(gé)依(yī)旧(jiù)承压(yā)；随(suí)着(zhe)年初(chū)建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由(yóu)于库存(cún)水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍处(chù)在(zài)50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价(jià)格相较去年(nián)同(tóng)期novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗(qī)也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在(zài)高位(wèi)，但出现边际放(fàng)缓，生产及价格(gé)水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或(huò)是推动(dòng)下一(yī)阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫后复苏(sū)红利(lì)。一方(fāng)面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前(qián)期积(jī)压的购房、服务性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国(guó)内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入(rù)提(tí)升和(hé)消费意(yì)愿改善，未来(lái)消费回暖的(de)确(què)定性进(jìn)一(yī)步(bù)增强(qiáng)，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)，以(yǐ)及(jí)家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速(sù)提升，消(xiāo)费倾向开始回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增速(sù)看(kàn)，今年一季度，全国居民人均可支配收入(rù)增速提(tí)升至6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费(fèi)支出(chū)增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一(yī)季(jì)度(dù)居民(mín)平均(jūn)消(xiāo)费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢(huī)复，进一步提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从存款数据(jù)看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融(róng)资同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中(zhōng)，短期(qī)信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元，中(zhōng)长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增2613亿(yì)元。居民(mín)部门(mén)新(xīn)增净融资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度(dù)城镇(zhèn)储户问卷调(diào)查(chá)结果显(xiǎn)示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资”的居(jū)民分别(bié)占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民储novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据(jù)回(huí)暖，除与欧(ōu)美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放，以及汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增强。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来(lái)加强、以(yǐ)及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高位，对制(zhì)造业投资(zī)扩产(chǎn)造成一定压力。但(dàn)随着下游(yóu)消费(fèi)稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利(lì)有望向(xiàng)上修复。目(mù)前看，电气(qì)机(jī)械等装备制造业(yè)去库进(jìn)程已进入下半场(chǎng)，今年(nián)1-2月(yuè)专(zhuān)用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补库，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察(chá)

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率上行(xíng)。本(běn)周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益(yì)率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差(chà)收(shōu)窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商(shāng)品价格普跌

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日(rì)至4月21日(rì)），欧洲股市普(pǔ)涨(zhǎng)，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指数(shù)分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布(bù)，显示近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)经济增长(zhǎng)陷入(rù)停(tíng)滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经(jīng)济活动几乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确定(dìng)性增加和对流动性的担忧加剧(jù)之际，银行收紧了贷款标准。近期美(měi)国(guó)总(zǒng)体物价水平(píng)温和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈克(kè)称，需要(yào)进一(yī)步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在一段时间内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅斯(sī)特表示，预(yù)计今年货币政(zhèng)策(cè)将需要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区(qū)域(yù)，终端利率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币政(zhèng)策在降低(dī)通(tōng)胀(zhàng)方(fāng)面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认(rèn)为整体而言通(tōng)胀风险倾向于上行。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势被视为(wèi)经济(jì)和(hé)通(tōng)胀前景重大不(bù)确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市(shì)场的紧张局势不(bù)太可能(néng)从根本(běn)上改变欧洲央行管理委(wěi)员会对(duì)通胀前(qián)景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和(hé)欧洲(zhōu)议会通过了(le)一项(xiàng)临时(shí)政治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标(biāo)是到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用430亿欧元(yuán)资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟(méng)占全球半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提(tí)升(shēng)芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限(xiàn)相关(guān)立法措施。白宫需要(yào)开(kāi)始就债务上限进行谈(tán)判(pàn)；众议院(yuàn)共和(hé)党希望提(tí)高(gāo)债务上限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在(zài)推出一份债务(wù)上限相关立法措施(shī)；债(zhài)务(wù)法案将设法收回(huí)未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨款，并结束(shù)绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明美国(guó)无意与中国(guó)脱(tuō)钩，但未来仍将强(qiáng)调(diào)“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是(shì)“灾难性的(de)”，美国(guó)寻(xún)求(qiú)与中国建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济(jì)关(guān)系(xì)”。但(dàn)“当美国利(lì)益(yì)受到(dào)威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫国(guó)家(jiā)安全，即使(shǐ)以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面(miàn)临债(zhài)务问题的(de)新兴市场(chǎng)和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环(huán)比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百(bǎi)分点(diǎn)。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库(kù)存同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西(xī)北以及西南各区价(jià)格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正转负(fù)，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库(kù)存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价(jià)下(xià)跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个(gè)百分点(diǎn)。其(qí)中，一线(xiàn)、二(èr)线(xiàn)、三(sān)线(xiàn)城市商品房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积(jī)同(tóng)比增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅(fú)相对上月扩大2.6个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价格(gé)环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用(yòng)车日均零售(shòu)销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市(shì)场利率趋(qū)势分(fēn)化，国债利率普遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力(lì)发展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月(yuè)份新闻发布会，强调要(yào)提振消费持(chí)续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草(cǎo)关于恢复(fù)和扩(kuò)大(dà)消费的(de)政(zhèng)策(cè)文件，围绕大宗消费(fèi)、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气(qì)稳(wěn)定汽车(chē)消费，大力(lì)推动(dòng)新能源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收(shōu)入分配和消费(fèi)全链条良性循(xún)环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营造放心消(xiāo)费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要(yào)更好推动国(guó)资央(yāng)企在(zài)中(zhōng)国式(shì)现代化新(xīn)征(zhēng)程(chéng)中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水(shuǐ)平，提升自主创新能力(lì)；着(zhe)力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴(xīng)产业(yè)，加(jiā)快推进现代化(huà)产业体系建(jiàn)设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升(shēng)行动组织实施，高水平(píng)参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍(shào)一季度工业和信息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的工作方案。一(yī)是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增(zēng)长政策举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是推动出(chū)口(kǒu)保稳(wěn)提质(zhì)，加大对制造(zào)业外(wài)贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的(de)创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落(luò)。

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