王剑，CFA

　　每次银行股跌至过(guò)度低估时，股息率(lǜ)相应提升，会(huì)吸(xī)引绝(jué)对收益(yì)资金买入，股价(jià)也逐步完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半(bàn)年(nián)，又(yòu)一次因(yīn)绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银(yín)行业经(jīng)营层面，也已经悄然发生一些向好的变(biàn)化。

　　主要(yào)结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大家觉得银行股是这(zhè)几天才开始上涨，那(nà)么就大错特错了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时(shí)间了……

　　这(zhè)段时间的(de)银行股涨幅达(dá)到27％，其中部(bù)分(fēn)银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非常可观。当(dāng)然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银(yín)行(xíng)股(gǔ)快速下(xià)跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年春节后，却冲高回落，调整了近两个(gè)月时间，跌幅不(bù)大，不到10％。然(rán)后(hòu)于3月底开始上涨，近期加(jiā)速上涨(zhǎng)。

　　这种事情并不是(shì)第一次发生。过去银行(xíng)股的大行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上(shàng)涨的，因为银行股平时关注度(dù)并不高。等到因几根大线(xiàn)性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次(cì)类似的事(shì)情是2014年。或许(xǔ)经历过的人都能(néng)记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地而(ér)起。但(dàn)在此之前，银行指标大(dà)约在3月见底(dǐ)，然后不声不响地开始(shǐ)回升，到(dào)11月(yuè)时，8个(gè)月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他几次银行(xíng)股见底，也(yě)有类似(shì)的(de)情况：没有明确利(lì)好，没有明确新闻，银行(xíng)股却(què)自己慢慢从底部(bù)爬起来了。

　　是(shì)谁(shuí)先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难(nán)验证。如(rú)果(guǒ)确实没有实质性(xìng)利好，那么只能从资金面(miàn)去(qù)猜测：可能是估值便宜到很多资(zī)金愿(yuàn)意出手了。由(yóu)于(yú)银行盈(yíng)利能力非常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率高(gāo)。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率(lǜ)稳定(dìng)，PB越低(dī)则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低(dī)至一定水平(píng)时，股息率(lǜ)就会非(fēi)常诱(yòu)人。比(bǐ)如近(jìn)年来(lái)，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左(zuǒ)右，PB一(yī)度低至(zhì)0.5倍以下(xià)，那么计算出来(lái)的(de)股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债(zhài)。如(rú)果盈利能力保持(chí)，则(zé)后续每年收取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨(zhǎng)，还能享受资(zī)本利得(dé)。当(dāng)然，如果股价再跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭(zāo)受损失。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再降了。因此，这就非常像一张可转债(zhài)，其市价下(xià)跌(diē)时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价(jià)值就(ji粤西是指什么地方ù)出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的票息(xī)率(lǜ)高到一定程度，显著高(gāo)过一(yī)些(xiē)资金(jīn)的成(chéng)本，那(nà)么这(zhè)些资金自然(rán)愿意参与。

　　这(zhè)样(yàng)，银行股(gǔ)就形(xíng)成一个隐形(xíng)的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息(xī)率诱人，就会有人参与。

　　当(dāng)然，这个估值底在(zài)某(mǒu)些情况下(xià)会被打破(pò)，即(jí)因为(wèi)一些负面因素的(de)存在，导致市场先生觉得银(yín)行股的估值或盈利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银(yín)行股那(nà)种(zhǒng)悄(qiāo)无声息的底(dǐ)部，可能(néng)并没有什么实质利好(hǎo)，就是有些看中股息率的资金默(mò)默买入，把底(dǐ)部给买出(chū)来了。

　　这是些(xiē)什么样(yàng)的资金呢？

　　首(shǒu)先可以排除的就是以(yǐ)股(gǔ)票型公募基(jī)金为代表的机构投资者。因为他们的考核(hé)要求(qiú)是相对收益，因(yīn)此在大多(duō)数时候，他们不(bù)会因为股(gǔ)息(xī)率诱人而买入，他们(men)的(de)任务是战胜自(zì)己基金的基准(zhǔn)，或者(zhě)战胜可比基(jī)金(jīn)同仁。所(suǒ)以(yǐ)，即(jí)使股息率高，他们也很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股息(xī)率的决策，这不(bù)是他们的(de)考核目(mù)标。

　　因(yīn)此，银行(xíng)股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公(gōng)募基金参与很(hěn)低，这(zhè)次也(yě)不例外(wài)。

　　从数据上也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年底基金(jīn)持仓比(bǐ)重(zhòng)来看，比重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则涨幅(fú)越小。

　　除了(le)公募基金，其他(tā)类似考核(hé)的机构投资者也是(shì)类似。

　　从数(shù)据上看，我们确(què)实(shí)看到，2023年(nián)第一季度较上年(nián)末，大部(bù)分A股银(yín)行股的基金持仓(cāng)比例是(shì)下(xià)降的，有(yǒu)些个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重(zhòng)降幅；单(dān)位：个(gè)百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指(zhǐ)数(shù)走(zǒu)了个过山车，先(xiān)是(shì)上涨，然后春节后下跌（这段时间(jiān)刚好是人工智能概念股大(dà)涨，因此机构投(tóu)资者有可能是卖出(chū)银行等股票，换仓(cāng)至计(jì)算(suàn)机股票）。到了4月初，人工智能等板(bǎn)块行情回落(luò)后，银(yín)行股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这(zhè)段时间，银行股刚好和(hé)人工智能走出了一个完美的(de)“对称”走势。

　　而其(qí)他投资(zī)者，比如个人(rén)、外资、自营、保险、资管等，则可能是买入的(de)。因为(wèi)这些资金不考核相(xiāng)对收益，更多的是追求绝对收益，因(yīn)此有可能是高股息(xī)股票的青睐(lài)者。

　　而(ér)决定他们(men)买入的因素中，资金成(chéng)本应(yīng)该是个(gè)重要因素(sù)。目前，我国近期市场利(lì)率较低(dī)、资金充沛，其他可(kě)替代的投资机会较少(shǎo)，因此(cǐ)股息率(lǜ)显得诱(yòu)人。同时，美国(guó)加息接(jiē)近尾声，他们的资(zī)金(jīn)成本也(yě)有望下(xià)行，我国高(gāo)股息股票(piào)也有吸(xī)引力。

　　然后我们通(tōng)过数据来(lái)加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看，外(wài)资确实在买入(rù)大行，并(bìng)且数量还(hái)不少(shǎo)。不过保险资金却(què)是有进有出，这一(yī)点有点与我们预期不符。基金主要(yào)在(zài)卖(mài)出。此外(wài)，还有些一般法(fǎ)人、其他(tā)投资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资(zī)者持股变(biàn)化数(shù)；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立，即：在银(yín)行股估值极低的时(shí)候，追(zhuī)求(qiú)绝对(duì)收益的资金买入了高股息率(lǜ)的个股。

　　从散(sàn)点图上也(yě)可以清晰看到这一点：

　　因此，这(zhè)次行情(qíng)，和历史(shǐ)上很多次银行(xíng)底部启动一样，很可能是青睐(lài)高股息率的资金，买入(rù)低估值、高(gāo)股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而(ér)他们的口味与(yǔ)公募基金刚好(hǎo)是相(xiāng)反(fǎn)的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变(biàn)化(huà)

　　以上分析，说明了过去半年的银(yín)行股行(xíng)情，是追求(qiú)绝对收益的资金，买入(rù)了高股息率(lǜ)的银(yín)行股。眼下，很多(duō)银行股股息(xī)率依然较高，而(ér)资金面依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股(gǔ)票对绝对收益(yì)资(zī)金依然是有(yǒu)吸引力(lì)的(de)。

　　那(nà)么在银行(xíng)业的经营层面，有没有实质变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在3月(yuè)曾(céng)经(jīng)提(tí)出，过去三年(nián)期间的一些特(tè)殊政(zhèng)策，已经出现(xiàn)调整的迹象，银行业将要进入新的均衡格(gé)局。比(bǐ)如(rú)，在普惠小微领域，过去几年(nián)大行承(chéng)担了(le)一些监管要求，每年(nián)普惠小(xiǎo)微信贷的增(zēng)长(zhǎng)非常快，投放利率很低，这对(duì)小微金融市场格局造成(chéng)了(le)较大影响(xiǎng)，尤其是(shì)对一些原来从事小微业务的中(zhōng)小银(yín)行造成压力。

　　【深(shēn)度】大(dà)小(xiǎo)行小(xiǎo)微(wēi)金(jīn)融(róng)逐(zhú)步达到(dào)新均衡

　　而(ér)在4月(yuè)27日，银(yín)保(bǎo)监(jiān)会(huì)办公厅发布《关于2023年加(jiā)力提(tí)升(shēng)小(xiǎo)微企业金融服务质(zhì)量的通知》（银保(bǎo)监办(bàn)发(fā)〔2023〕42号），对(duì)工作要求有(yǒu)了一些调整。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信(xìn)总(zǒng)额1000万元以下小微企业贷款同比增速不(bù)低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有贷款余额的户数不低于(yú)上年同期水平）要求，不再刚性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融(róng)领域，其他方面的(de)工作要求也(yě)陆续从过(guò)去三年(nián)的阶段性(xìng)政策(cè)，慢慢回(huí)归至(zhì)常(cháng)态化。

　　而银行业这几年由于净息(xī)差(chà)显著回落，盈利能力也渐渐接近合(hé)理(lǐ)利润底(dǐ)线。因为银(yín)行(xíng)业需(xū)要留存一(yī)定(dìng)的利润(rùn)用于补充(chōng)资本，进而(ér)支(zhī)持下一期的信贷投放(fàng)，因此利润并不是越低越好，需要维持一(yī)个合(hé)理利润。而(ér)目前(qián)盈利能(néng)力(lì)已(yǐ)经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合理利(lì)润和合理息差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经悄悄(qiāo)发生变化了(le)。

　　那么，有没有一种可能：那些买(mǎi)入高(gāo)股息(xī)股(gǔ)票的投资(zī)者中，真有些先知先觉者(zhě)，已经(jīng)嗅到了(le)不一样的(de)味道？

　　本文(wén)为金融(róng)业研(yán)究方法探讨。本(běn)文不是证券(quàn)研(yán)究报告(gào)，不构成任何粤西是指什么地方(hé)投资建议，涉(shè)及个股也(yě)仅为举例或陈述事实之(zhī)用，不代表我们对他们的证(zhèng)券或产品(pǐn)的推荐(jiàn)。具体投资建议请参考(kǎo)我们(men)的(de)研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 粤西是指什么地方