《基金经理(lǐ)投资(zī)笔(bǐ)记》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背景是(shì)市场(chǎng)进入了战略相持阶段，进攻和防守的(de)理由都不是非常清(qīng)晰(xī)。周末中央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基(jī)调是清晰的，但那(nà)是(shì)诗(shī)和远方，是战略(lüè)性(xìng)的布局(jú)，很多投资(zī)者更喜(xǐ)欢(huān)战(zhàn)术性的机会。伯克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大会在(zài)巴菲特的老(lǎo)家奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者(zhě)总希(xī)望可以(yǐ)从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者收获(huò)的可能(néng)不是(shì)清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是(shì)根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是市场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年(nián)5月市场在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资(zī)者需(xū)要考虑到当前的市场背(bèi)景(jǐng)已经和之前有很大(dà)的不同(tóng)。当前市(shì)场进入(rù)战(zhàn)略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由(yóu)是除了逻辑推演，很(hěn)多重要问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证。谨慎(shèn)的(de)投资(zī)者往(wǎng)往是见好就收(shōu)或者(zhě)谋定(dìng)而后动，因此才有(yǒu)了上述的(de)猜测。

　　市(shì)场不(bù)清楚(chǔ)的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思，市场已经(jīng)提前交易了政策(cè)的方向，而且(qiě)今年国(guó)内(nèi)的政策本身(shēn)四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思也(yě)不是大开大合。新出(chū)台(tái)的政策更(gèng)多地在(zài)落实上，较少新的提四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美联储依然在通(tōng)胀、就业数(shù)据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投资主(zhǔ)线看(kàn)，数字经济和中特(tè)估依然既有政策、也有业绩或者有未来(lái)预期的(de)业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒(méi)、中特估与其他板块分化较为极(jí)致，也(yě)是不争的(de)事实。除了这两条主线外，金融、消费(fèi)和公用(yòng)事(shì)业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配(pèi)置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决(jué)定(dìng)了反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资(zī)者并未形成(chéng)一致(zhì)预期(qī)。随(suí)着一季报的披露，市(shì)场(chǎng)阶段性发(fā)挥(huī)了对(duì)盈利现实的(de)定价(jià)效(xiào)率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定修(xiū)复和表现有韧性的金融、中药(yào)、电(diàn)力、中特估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等(děng)表现较好(hǎo)，家电(diàn)此前也有一定表现。不(bù)过，随着(zhe)业(yè)绩的公布反而出(chū)现了一(yī)定的(de)买预期卖现实的操作。当(dāng)然，相对而言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩修复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔(yú)、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则(zé)一(yī)般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一(yī)季(jì)报显示企业盈利(lì)仍(réng)在磨底(dǐ)阶段

　　短期(qī)市场的核心(xīn)矛盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前(qián)期超额收益过于(yú)显著(zhù)，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶段性有(yǒu)所回(huí)调。中(zhōng)特估(gū)相关的(de)基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因(yīn)此在最近市(shì)场(chǎng)调整的时候整体表现(xiàn)较好(hǎo)。在这两条(tiáo)我们(men)看好的(de)全(quán)年(nián)主线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问题在于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段(duàn)。扣除金(jīn)融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈利还(hái)在下(xià)滑，这(zhè)意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性的行情(qíng)。所以，我们看(kàn)到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的(de)幅度都相对有限。消费的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪(xù)尚未对(duì)其定价，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布(bù)局是(shì)清晰(xī)而明确(què)的：政策关注产(chǎn)业升级和人(rén)的问题

　　近期国内也(yě)处于(yú)一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央(yāng)财经委会议和(hé)国常会相继召开。决策(cè)层(céng)对(duì)于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期(qī)的(de)工(gōng)作重点(diǎn)是恢复(fù)和扩大需求，但同时也明确(què)不会再走(zǒu)老(lǎo)路(lù)——不会通过低水平的(de)债务扩张来刺(cì)激经(jīng)济，而是(shì)聚(jù)焦(jiāo)实(shí)体经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿色(sè)化、融合化(huà)。

　　现代(dài)产业体系下的(de)融合(hé)发(fā)展

　　这次财(cái)经委会(huì)议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚(jiān)持三次产业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统产业转(zhuǎn)型升级，不能当成(chéng)‘低(dī)端产业’简(jiǎn)单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们(men)去(qù)年底强(qiáng)调接下来(lái)一段(duàn)时间的(de)政策需要强(qiáng)调(diào)均衡性和系统(tǒng)性(xìng)，才能(néng)形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支(zhī)持和(hé)发展，但是经济的运行是一个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和(hé)消费、实体经济和金融支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需要协(xié)调发展(zhǎn)，大家(jiā)的信(xìn)心慢(màn)慢恢复、收入慢慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不能(néng)够孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使是芯片这么最(zuì)高(gāo)科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求也主要来自消费(fèi)电子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智能(néng)家居等等，没(méi)有需求的拉动，产业的发展就(jiù)缺乏(fá)良(liáng)性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的(de)一个(gè)重点是(shì)人(rén)，作(zuò)为投资生(shēng)产拉动核(hé)心的企业家、作(zuò)为人力(lì)资源(yuán)重点的人才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的(de)老龄人(rén)口。当前(qián)中国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素(sù)拉动转向人(rén)力资源拉动(dòng)，技术(shù)创新成为(wèi)能否(fǒu)突破内外部约束(shù)的关键。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度保障下(xià)的主观能(néng)动(dòng)性，在经历了过去几(jǐ)年的非常态之(zhī)后，在内外部不确定(dìng)性的(de)制约下，如(rú)何让(ràng)当前每个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为代(dài)表的数字经济大发展(zhǎn)，有(yǒu)可(kě)能能够帮助我们适当缩小国(guó)际竞争中人力资源的差距(jù)，这(zhè)需要从一个更(gèng)高(gāo)的角度理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略(lüè)僵持阶段(duàn)的(de)乱战。接下(xià)来的政策(cè)力度和效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的(de)斜(xié)率是否面临趋(qū)缓的压力(lì)、海外(wài)的(de)潜在风险(xiǎn)到底有(yǒu)多(duō)大(dà)、美联储到底下(xià)一步面临(lín)的是什么样的经济形(xíng)势等，投(tóu)资(zī)者希(xī)望渐(jiàn)次(cì)判断(duàn)上述一(yī)系(xì)列的(de)重要问题的程度(dù)，并据(jù)此进行(xíng)布局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可(kě)能(néng)更均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要多一点耐(nài)心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容”，这是我们(men)从巴菲特历(lì)次(cì)股东大(dà)会上看(kàn)到价值投资者很重要的一个特(tè)质(zhì)，即我们提倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个(gè)路径(jìng)，我们从产业视(shì)角做了一下梳理(lǐ)，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资(zī)的(de)上(shàng)限是产(chǎn)业现代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端(duān)化与智能化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略(lüè)布局(jú)。投资的下限是避(bì)免系(xì)统性的风险，在现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐(fá)的产业是不(bù)能进行战略布局的。投资的(de)中间状态是周期与消费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼秘(mì)书长，宏观策(cè)略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学与(yǔ)工(gōng)程博(bó)士后。学术(shù)研究与教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融产品分析等实务领(lǐng)域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业(yè)23年(nián)以来，一(yī)直(zhí)致力(lì)于在周期波动的框架内运用财(cái)政的视角解构(gòu)宏观经济的(de)运行(xíng)，将(jiāng)中国(guó)经济看(kàn)作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博(bó)士，创金合信基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金(jīn)，负责宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大类资(zī)产(chǎn)配置与择时研究。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士(shì)、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学(xué)博士后，学术论文(wén)多(duō)发表于国际(jì)SSCI英文核心经济学(xué)期(qī)刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思