文|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企业绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模以上工(gōng)业企业营业(yè)收入(rù)累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规(guī)模以上工业企业利(lì)润累计同比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本三因素(sù)框架看(kàn)，我们认(rèn)为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润(rùn)累计增速的(de)下探幅度之深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多种因素叠加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下行(xíng)加速工业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与去(qù)年同期(qī)相(xiāng)比，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一步增加。2）分所有制(zhì)类(lèi)型(xíng)来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商和私(sī)营企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同比降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企(qǐ)业和股份(fèn)制企业利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)降幅进(jìn)一(yī)步扩大。3）上(shàng)游采(cǎi)选业中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其他(tā)行业(yè)的(de)利润增速降幅(fú)依然较大；中游(yóu)原材料加工业和装(zhuāng)备制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速(sù)出(chū)现明显分化，中游原材料加(jiā)工业的利润(rùn)增速均为负(fù)，是整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)的主要拖累，中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业(yè)利(lì)润(rùn)增速回(huí)升幅度较大，成为(wèi)整体(tǐ)工(gōng)业(yè)企业利润增速的主要拉动项。在价(jià)格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游(yóu)行业内部的利润(rùn)增速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言(yán)，与上个(gè)月(yuè)相比，4月份公(gōng)布的工业企业(yè)利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信(xìn)号：一(yī)，营业利润累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步增多；二，营业(yè)收入(rù)增(zēng)速由负转正(zhèng)，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备(bèi)制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企(qǐ)业利润增速(sù)回(huí)升的主(zhǔ)要拉动力。按当月利润增速计(jì)算，4月(yuè)份表现较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶(bó)、航(háng)空航天和(hé)其他运输设备制造(zào)业(yè) 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美(měi)、体(tǐ)育和娱(yú)乐用品制(zhì)造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产(chǎn)和(hé)供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核(hé)心观(guān)点：

　　总(zǒng)体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡(pō)过(guò)程中。从决(jué)定企业利润(rùn)的(de)量(liàng)、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业(yè)利润(rùn)累计增速的下(xià)探幅度之深和持续时(shí)间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费用(yòng)率偏高严重制约工业(yè)企意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音业利润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上个月(yuè)相比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行业的营业利润累计(jì)增速出(chū)现回(huí)升，其他13个行(xíng)业的(de)营(yíng)业利润累计(jì)增速均出现回(huí)落，其中回落(luò)幅度(dù)较大的行业主要是农副(fù)食品加工、煤炭开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品、 纺(fǎng)织服(fú)装、服饰等行业，回(huí)升幅度较大的行业主(zhǔ)要(yào)是机械和设备修理、汽车制造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)等行(xíng)业。

　　具(jù)体来看(kàn)：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货(huò)周转天(tiān)数和应收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规(guī)模以上工业企(qǐ)业累计每百(bǎi)元营业收入(rù)中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增(zēng)加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成品(pǐn)存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数(shù)为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类(lèi)型来看(kàn)，外商及港澳台商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利润累计同比(bǐ)降幅进(jìn)一步(bù)扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利润累计(jì)同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份(fèn)制(zhì)企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业(yè)中非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿采选的利(lì)润增速(sù)表现较好，石油和(hé)天然气开采等其他行(xíng)业的(de)利(lì)润增速降幅(fú)依然较(jiào)大(dà)。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选的(de)增速(sù)依(yī)然为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和天然气(qì)开采、煤炭(tàn)开采(cǎi)和(hé)洗选(xuǎn)、黑色金属(shǔ)矿(kuàng)采选业、废(fèi)物(wù)资源综合意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音利(lì)用的增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增(zēng)速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化。中游(yóu)原材料加工(gōng)业(yè)的利润增速均为负，尽管(guǎn)与上个月(yuè)相比(bǐ)，利润增速跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拖累。中游(yóu)装备制(zhì)造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较(jiào)大(dà)，成为(wèi)整体工业企业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用(yòng)设备制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机械及器(qì)材制造(zào)、仪器仪表制造增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽(qì)车销售量的提升和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽(qì)车制造业的利润增速降幅由负转正，此(cǐ)外叠加去年同期基数(shù)较低，汽车(chē)制造业(yè)当月利(lì)润(rùn)增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化(huà)学制(zhì)品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石(shí)油煤炭及燃料(liào)加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金属(shǔ)冶(yě)炼加工(gōng)、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计算机通信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气(qì)机械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧为正，并(bìng)且增速(sù)出(chū)现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部(bù)需(xū)求、外(wài)部需求同(tóng)时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游行业(yè)内部的利润增速反弹乏力，文教工美体育(yù)娱乐用品(pǐn)、食品(pǐn)制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造等多个行业的利润增速(sù)跌意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音(diē)幅放缓，但依然为负；农副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的(de)利润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格水平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这也意(yì)味着下(xià)游行(xíng)业的(de)利润增速向上爬(pá)坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋(xié)、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制(zhì)造跌幅扩大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利(lì)润(rùn)降幅放缓(huǎn)，但持续维持(chí)低位，分别(bié)录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略有回落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制(zhì)造利润(rùn)增速(sù)保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热(rè)力利润增(zēng)速(sù)相对(duì)较高(gāo)，燃气生(shēng)产和供应利润增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利(lì)润累计增速上升幅度(dù)较(jiào)大，4月(yuè)收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收(shōu)窄，但仍(réng)然保(bǎo)持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供(gōng)应增幅(fú)略有上升，收(shōu)录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生产和供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的(de)工业企(qǐ)业利(lì)润数(shù)据已(yǐ)表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信号：一(yī)，营业(yè)利(lì)润累计增速爬升的行(xíng)业(yè)进(jìn)一步增(zēng)多；二(èr)，营(yíng)业收入增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利(lì)润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望继续成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要(yào)拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他(tā)运输设备制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气机(jī)械及(jí)器材(cái)制造业、仪(yí)器仪(yí)表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及(jí)水的生(shēng)产和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在《今年工业企(qǐ)业利(lì)润增速能否转正？》中所言(yán)，当前正处于第6次工业企(qǐ)业利(lì)润探底阶段（从2000年开始计算），如果按(àn)最近两次探(tàn)底历史来演(yǎn)绎的话，至少还要在(zài)负(fù)值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左(zuǒ)右的时间，预计工业企业利润(rùn)增速(sù)转正(zhèng)最早也需等到四季度。目前(qián)我国仍面临内需增长缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的产能利用率持续(xù)下滑。此外，叠加营业成本(běn)高居(jū)不下导致的(de)内部压力，本(běn)轮(lún)工业企业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复(fù)力度低于预期。

　　以上内容来自于2023年(nián)5月27日的(de)《中游装备制造业(yè)利润增(zēng)速明显回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析》报告，报告(gào)作者(zhě)张静静、张一(yī)平(píng)，联系(xì)人罗丹

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