《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实(shí)现财富管(guǎn)理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看(kàn)原(yuán)文），我们提(tí)出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼(yǎn)，一(yī)个(gè)大的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期(qī)的产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的(de)布局，很(hěn)多投资者更喜欢(huān)战(zhàn)术性的机会。伯克希(xī)尔哈撒韦年(nián)度股(gǔ)东(dōng)大会在巴菲特的老家(jiā)奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全球投资(zī)者(zhě)的目光，投资者总希望可以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘(mì)诀(jué)，价值投(tóu)资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各(gè)异的(de)。不仅(jǐn)如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很多(duō)与会者收获的可能不是清晰的(de)思路(lù)，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说法，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由(yóu)是根据惯(guàn)例，银行保险(xiǎn)等利好兑(duì)现后(hòu)往(wǎng)往(wǎng)是市场开始调整的开始。A股投资(zī)历来是有季节性(xìng)的，但这未必是(shì)历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策(cè)基调下开(kāi)始全面大反攻。我(wǒ)们需(xū)要(yào)因时而变，投资(zī)者(zhě)需(xū)要考虑到当前的市(shì)场(chǎng)背景已经和之前有很大的(de)不同。当前(qián)市场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一个重要理由是(shì)除了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多(duō)重2023年初一什么时候军训，初一什么时候军训2022要(yào)问题(tí)很难用(yòng)清晰(xī)的(de)事实来(lái)验证。谨慎的(de)投资者(zhě)往往是见好(hǎo)就收(shōu)或(huò)者谋定而后动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已经提(tí)前交易了政策(cè)的(de)方向，而且(qiě)今年国(guó)内(nèi)的政(zhèng)策本身(shēn)也不是大开大合。新出台(tái)的政策更多地(dì)在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在(zài)通胀、就业数据、金融数据和增长数(shù)据传递的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投(tóu)资(zī)主线看，数字(zì)经济和中特估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有(yǒu)未(wèi)来(lái)预(yù)期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与其(qí)他板块分化较为极致，也(yě)是(shì)不争(zhēng)的事实。除了这两条主线外，金融、消(xiāo)费和公用(yòng)事业(yè)有(yǒu)反弹，但难(nán)以成为持续的配置(zhì)主题(tí)，新能源(yuán)崩(bēng)坏的筹(chóu)码(mǎ)预期(qī)也(yě)决定(dìng)了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预期。随着一季(jì)报的披(pī)露，市(shì)场阶段性发挥了对盈利现实的定价(jià)效(xiào)率。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复和表(biǎo)现有韧性(xìng)的(de)金融、中药、电力、中(zhōng)特估主题(tí)以(yǐ)及TMT中的游戏传(chuán)媒等表(biǎo)现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一(yī)定(dìng)的买预(yù)期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也有定价(jià)效(xiào)率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修(xiū)复或有韧性的农林牧(mù)渔(yú)、新能源和消费板块，整体表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报(bào)显示企业盈利仍在(zài)磨底(dǐ)阶段(duàn)

　　短(duǎn)期(qī)市场的核(hé)心(xīn)矛盾(dùn)在(zài)于缺乏(fá)特(tè)别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前期(qī)超额收益过于显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调(diào)。中特估(gū)相关的基建、银行、石(shí)油(yóu)、出版等板(bǎn)块(kuài)盈(yíng)利有支撑、估值也(yě)较低(dī)，因此在最近市场调整的(de)时候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我(wǒ)们看好(hǎo)的全年主线(xiàn)之(zhī)外，市(shì)场部分定价了一季(jì)报行情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处(chù)在磨底(dǐ)阶(jiē)段。扣除(chú)金(jīn)融和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下(xià)滑，这意味着短期盈利(lì)很难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条主(zhǔ)线之(zhī)外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有限。消(xiāo)费(fèi)的盈利有(yǒu)一定(dìng)的(de)修复，而(ér)市(shì)场(chǎng)由于前期的(de)悲观情绪尚(shàng)未对(duì)其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国(guó)内(nèi)也处于一个(gè)会(huì)议(yì)密集召开的阶段，政治(zhì)局会(huì)议、中央财经委会(huì)议和国常会(huì)相继召开。决策层对于当前经济复苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清(qīng)醒的认(rèn)识，短期的工作重点是恢(huī)复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过低水平的债(zhài)务扩张来刺激经济，而(ér)是(shì)聚焦实体(tǐ)经济(jì)的(de)产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿(lǜ)色(sè)化、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产(chǎn)业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推(tuī)动传统产(chǎn)业转型(xíng)升级(jí)，不(bù)能当(dāng)成(chéng)‘低端产业’简(jiǎn)单退出(chū)”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强(qiáng)调接(jiē)下来一段时间的政(zhèng)策需要强调均衡性和系(xì)统性(xìng)，才能形成(chéng)经济发(fā)展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和2023年初一什么时候军训，初一什么时候军训2022发展，但是经济(jì)的运行是一个完整的系(xì)统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科技领域(yù)和低技术领域(yù)、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等(děng)各方面需要协调(diào)发展，大家(jiā)的信心慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动(dòng)起来。不(bù)能(néng)够孤(gū)立(lì)、片(piàn)面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这么最(zuì)高科技的领域，它的下游需(xū)求也主要来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机、汽(qì)车(chē)、智能家居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏(fá)良(liáng)性循环的基础(chǔ)。

　　高(gāo)质量的(de)人(rén)才红利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一个重点(diǎn)是人(rén)，作为投资生产拉(lā)动核心(xīn)的企(qǐ)业家(jiā)、作为人力资(zī)源重(zhòng)点(diǎn)的(de)人才(cái)、承载民族未来(lái)的新生人口、需(xū)要关注的老龄人口。当(dāng)前中国的(de)发(fā)展逐渐从资本(běn)和劳动要素拉(lā)动转向人(rén)力资源(yuán)拉动，技术创新成为能(néng)否突(tū)破内(nèi)外部(bù)约束的关键(jiàn)。技术创新能力(lì)取决于制(zhì)度保(bǎo)障下(xià)的主观能动性，在(zài)经(jīng)历了过去几年的(de)非常态(tài)之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每个主体(tǐ)充满信心(xīn)、充满主观能动性(xìng)，是政策(cè)的重心。以(yǐ)人工(gōng)智(zhì)能为代表的数字(zì)经(jīng)济(jì)大发展，有可能(néng)能(néng)够帮助我们适当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中人力资源(yuán)的差(chà)距，这需(xū)要从一个更高的(de)角度理(lǐ)解人工智(zhì)能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云(yún)飞渡仍(réng)从容：乱战之后的(de)投(tóu)资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是(shì)战(zhàn)略僵持阶段的乱战。接下(xià)来的(de)政策力度和效(xiào)果(guǒ)有多大、盈(yíng)利能否(fǒu)实质性(xìng)的(de)反弹、经济复苏(sū)的斜率是(shì)否面临趋缓的压力、海外的潜(qián)在(zài)风险到(dào)底有(yǒu)多大、美联(lián)储到(dào)底下一步(bù)面临的是什(shén)么样的(de)经济形势等(děng)，投资者(zhě)希(xī)望渐(jiàn)次判断上述一系(xì)列(liè)的重要问(wèn)题的程度，并据此(cǐ)进(jìn)行布局。

　　从这个意(yì)义上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可能是一个布局的(de)好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是收(shōu)获的阶段。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪(làng)越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我(wǒ)们从(cóng)巴(bā)菲(fēi)特历(lì)次(cì)股东大会上看(kàn)到价值投资者(zhě)很重(zhòng)要的一个特质(zhì)，即(jí)我们提倡的(de)“道”。市场的(de)乱(luàn)是暂时的(de)，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明(míng)确。这个路(lù)径(jìng)，我们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做了(le)一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资(zī)的(de)上限是产业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局(jú)。投资(zī)的下(xià)限是避(bì)免系统性的(de)风险，在(zài)现代(dài)化的产(chǎn)业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前蕴藏风险和(hé)未来跟不上历史步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的。投(tóu)资(zī)的中(zhōng)间状态(tài)是周(zhōu)期与消费行(xíng)业(yè)，是战术性的布(bù)局。

　　产业视角下的(de)投(tóu)资路线(xiàn)图(tú)

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家，投委会委(wěi)员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清(qīng)华(huá)大(dà)学管理科(kē)学与工(gōng)程博士后(hòu)。学术研究(jiū)与(yǔ)教学以及宏观(guān)经济走势、金(jīn)融(róng)产品分(fēn)析(xī)等实(shí)务(wù)领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框(kuāng)架内运用财政的视角(jiǎo)解构宏观(guān)经济的(de)运行，将(jiāng)中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本(běn)资产定(dìng)价的方式来确定其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观(guān)分(fēn)析师，2022年2月加入(rù)创金合信基金(jīn)。此前履职(zhí)博时基(jī)金，负(fù)责(zé)宏(hóng)观(guān)策略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置与择时(shí)研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国社(shè)科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文(wén)多发表(biǎo)于(yú)国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 2023年初一什么时候军训，初一什么时候军训2022