王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度低(dī)估时(shí)，股(gǔ)息率(lǜ)相(xiāng)应提(tí)升，会吸(xī)引绝对收益资(zī)金买入，股(gǔ)价(jià)也逐步完(wán)成(chéng)筑底。

　　近期，银行(xíng)股(gǔ)已上(shàng)涨半(bàn)年，又一次因绝对收益资(zī)金追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但事实上，银(yín)行业经营层(céng)面，也已经(jīng)悄然(rán)发生一些向好(hǎo)的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之谜

　　如果大家(jiā)觉得(dé)银(yín)行股是这几天(tiān)才开(kāi)始上涨，那么就大错特(tè)错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见(jiàn)底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足(zú)半年时(shí)间了……

　　这段时间(jiān)的银行股涨幅达到27％，其中部分银行(xíng)股(gǔ)涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可观。当然，中(zhōng)间也不是(shì)一(yī)帆风顺，2022年(nián)10月银行(xíng)股快(kuài)速下跌后，迅速反弹。过完2023年春(chūn)节后，却冲高回(huí)落，调整了近两个月(yuè)时(shí)间，跌幅不大，不(bù)到10％。然(rán)后(hòu)于3月底开始上涨，近(jìn)期(qī)加速上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情并不是第一次发生。过去银(yín)行股的大行情(qíng)，都是(shì)在悄无(wú)声息(xī)中默默(mò)上(shàng)涨(zhǎng)的，因为(wèi)银行股(gǔ)平时关(guān)注度并不高(gāo)。等到因几根大线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来关注(zhù)时，已(yǐ)经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经历过(guò)的(de)人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息(xī)、降(jiàng)准），金(jīn)融股拔地而(ér)起。但在此(cǐ)之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不(bù)响(xiǎng)地开始回升，到(dào)11月时，8个月(yuè)左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式(xíng)股见底，也有类(lèi)似(shì)的情况：没有明确利好，没有明(míng)确新闻，银行股却(què)自己慢慢(màn)从底部爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归(guī)因并不(bù)容(róng)易，因为很难验(yàn)证。如果确实没有实(shí)质性利好，那么(me)只(zhǐ)能从资金面去猜测：可(kě)能是估值便宜到很多资金愿意出手了。由于银行盈利(lì)能(néng)力(lì)非常稳定，估值低往(wǎng)往(wǎng)意味着股(gǔ)息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定(dìng)，分红(hóng)率稳定，PB越(yuè)低则股息率越(yuè)高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就(jiù)会非(fēi)常诱人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票(piào)息率6.6％的可转债。如果(guǒ)盈利能(néng)力保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利(lì)息”，如果股(gǔ)价上(shàng)涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底(dǐ)部(bù)，近(jìn)期很难再降(jiàng)了。因此，这就非常(cháng)像(xiàng)一张可转债，其(qí)市价(jià)下跌时，会有个估(gū)值下限，即(jí)“债券价(jià)值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出来了(le)。如果(guǒ)这张“可转债”的票(piào)息率高到一定程度，显著高(gāo)过一些资(zī)金的成本(běn)，那么这(zhè)些资金自然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形(xíng)成一(yī)个(gè)隐形的“估值底(dǐ)”，当估(gū)值(zhí)低至一(yī)定水平时，股(gǔ)息率诱人(rén)，就会有人(rén)参与。

　　当然(rán)，这个估值(zhí)底在某些情况下会被(bèi)打破，即因为(wèi)一些负面因素的(de)存(cún)在(zài)，导致市场先生觉得银(yín)行股的估(gū)值或盈利能力还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底部，可(kě)能(néng)并(bìng)没有什么实(shí)质利好，就是有些(xiē)看(kàn)中股(gǔ)息率的资金默默买入(rù)，把底部给买(mǎi)出来了。

　　这是些什(shén)么样的资金(jīn)呢？

　　首先可以(yǐ)排(pái)除的就(jiù)是以股票型公募基(jī)金为代表的机构投资者。因(yīn)为他(tā)们(men)的(de)考核(hé)要求是相对收益(yì)，因此(cǐ)在大多数(shù)时候，他们不会(huì)因为(wèi)股(gǔ)息(xī)率(lǜ)诱人(rén)而买入，他们的任务(wù)是战(zhàn)胜自己(jǐ)基金的基准(zhǔn)，或(huò)者(zhěfio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式)战胜可比基金同(tóng)仁。所(suǒ)以，即(jí)使股息率高，他们(men)也很难(nán)做出赚取股(gǔ)息(xī)率的决策，这不是他们的考核(hé)目(mù)标。

　　因此，银行股(gǔ)从底部开始悄悄上涨的这段时间，公募(mù)基金参与很低，这次也不例外。

　　从(cóng)数据上也可验(yàn)证(zhèng)：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓(cāng)比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基金，其他类(lèi)似(shì)考核的机构(gòu)投(tóu)资者也(yě)是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实看(kàn)到，2023年第(dì)一季度较(jiào)上年末，大部(bù)分(fēn)A股银(yín)行股的基金(jīn)持仓(cāng)比例是下降的，有(yǒu)些个(gè)股甚至降幅不(bù)小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指(zhǐ)数走了(le)个过山车，先是上涨，然后(hòu)春节后(hòu)下跌（这段时间(jiān)刚好(hǎo)是人工(gōng)智能概念股大涨，因此机构(gòu)投(tóu)资者有可能是卖(mài)出银行等股票，换仓至计算机(jī)股票）。到了(le)4月(yuè)初，人工智能等(děng)板(bǎn)块行情回落后，银行股(gǔ)重拾升势，且涨幅加速。春节后的这段时(shí)间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人(rén)工智(zhì)能走出了一个完美(měi)的“对称”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资者，比如个(gè)人、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则(zé)可(kě)能是买入的。因为这些资金不考核相对收益，更多的fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式(de)是追求绝对(duì)收益，因(yīn)此有可(kě)能(néng)是高股(gǔ)息股票的青睐者。

　　而决定他们买(mǎi)入的因素中，资金成本应该是个重(zhòng)要因素。目前，我国近期市场利(lì)率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可替代的投资机会较少，因此股息率显得诱人(rén)。同时，美国加息接近尾(wěi)声(shēng)，他(tā)们(men)的资金成本也有(yǒu)望下行，我国高股息(xī)股票(piào)也有吸引(yǐn)力。

　　然后我们(men)通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确(què)实在买(mǎi)入大行，并且数量(liàng)还不(bù)少。不过保险(xiǎn)资金却是有进(jìn)有(yǒu)出，这一点有点(diǎn)与我们预期不符。基金主要在(zài)卖出。此外，还(hái)有些(xiē)一(yī)般法人、其他投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资者持股(gǔ)变化数(shù)；单(dān)位(wèi)：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大致成立，即：在银行(xíng)股(gǔ)估值极(jí)低的时候，追求绝(jué)对(duì)收益(yì)的资金买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的个股(gǔ)。

　　从散点图(tú)上也(yě)可以清晰(xī)看到这一(yī)点：

　　因此(cǐ)，这次(cì)行(xíng)情，和历史上很(hěn)多次银(yín)行(xíng)底部启动一样，很(hěn)可能是青睐高(gāo)股(gǔ)息率的资金(jīn)，买(mǎi)入(rù)低估值、高(gāo)股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的口味(wèi)与公募基金刚好是相(xiāng)反(fǎn)的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析(xī)，说(shuō)明了过(guò)去半年的银(yín)行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金(jīn)，买入了高股(gǔ)息率的(de)银行(xíng)股。眼下，很多银行股股息率依然较(jiào)高，而资金面依然宽松(sōng)，那(nà)么这些(xiē)高股息(xī)率股票对绝对收益(yì)资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面(miàn)，有没有实质(zhì)变化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出，过(guò)去(qù)三年(nián)期间的一些特殊政(zhèng)策，已经(jīng)出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行业将要进入新的均(jūn)衡(héng)格局。比如(rú)，在普惠小微领域，过去几年(nián)大行承担了一些(xiē)监管要求，每年普惠小(xiǎo)微(wēi)信(xìn)贷的增长非常快，投放利率很低，这对小(xiǎo)微(wēi)金(jīn)融市(shì)场(chǎng)格局(jú)造成了较大影响，尤其是对一些原来从事小(xiǎo)微业务(wù)的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度(dù)】大小行小微金融逐步(bù)达到新均衡(héng)

　　而(ér)在4月(yuè)27日，银保监会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企业金融(róng)服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户(hù)授信总额1000万(wàn)元以下小微企业贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比增速不低(dī)于(yú)各项贷款同比增速，有贷款余额的户数不(bù)低于(yú)上年同期水平）要求(qiú)，不再刚性要求降(jiàng)低小微(wēi)信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工作要求(qiú)也陆续从过(guò)去三年的阶段(duàn)性政策，慢慢回归至(zhì)常态化。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几年(nián)由(yóu)于净息差显著回落，盈利(lì)能力也渐渐接近(jìn)合理(lǐ)利(lì)润底线。因为银行业需要留存(cún)一定的(de)利润用于(yú)补充(chōng)资(zī)本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越(yuè)低越(yuè)好，需要维持一个合(hé)理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能力(lì)已经接近这一底线，所(suǒ)以政(zhèng)策也(yě)会(huì)相应调整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的(de)合(hé)理利(lì)润和合理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况已经悄悄发生变化(huà)了。

　　那么(me)，有没有一种(zhǒng)可(kě)能：那些买入高股息股(gǔ)票的投资(zī)者中，真有些先知先(xiān)觉者(zhě)，已经嗅到了不一(yī)样(yàng)的味道(dào)？

　　本文为金(jīn)融业研究方法探讨。本(běn)文(wén)不是证(zhèng)券研究报告，不构成任何投(tóu)资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述事实之用，不代(dài)表我(wǒ)们(men)对他们(men)的证券(quàn)或产品(pǐn)的(de)推荐。具(jù)体投资建议请参考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式